很多環(huán)保行業(yè)的公司在過去兩年借PPP模式以及股權(quán)質(zhì)押、并購籌資發(fā)展，雖然營收增加了，但也形成了對地方財政的高度依賴度，并且更進(jìn)一步讓公司經(jīng)營陷入負(fù)債率高、質(zhì)押率高、商譽(yù)高、現(xiàn)金流緊張的危險局面。

PPP，即政府和社會資本合作。在具體操作中，通常由政府發(fā)布公共工程項(xiàng)目招標(biāo)，企業(yè)競價中標(biāo)后，政府與企業(yè)共同出資設(shè)立特殊目標(biāo)公司(SPV)。隨后，由企業(yè)墊資和由SPV公司向銀行貸款融資，負(fù)責(zé)項(xiàng)目建設(shè)。企業(yè)的回款來自地方財政的分期支付。

在PPP模式下，受財政部鼓勵的環(huán)保項(xiàng)目訂單快速立項(xiàng)。但到執(zhí)行階段，因?yàn)樾枰駹I公司墊資發(fā)展，它們的現(xiàn)金流因此變得緊張?？瓷先プ灾骺煽氐臓I收以及隨之而來的經(jīng)營現(xiàn)金流，其實(shí)都來自地方財政。

今年以來，伴隨地方財政收緊、PPP大批清退，大量環(huán)保公司的經(jīng)營風(fēng)險立刻暴露出來。環(huán)保/環(huán)保工程行業(yè)上市公司在近期陸續(xù)發(fā)布半年報，很多公司的營收、利潤出現(xiàn)下滑。利潤減幅最大的盛運(yùn)環(huán)保，上半年利潤同比減少267%。

在經(jīng)過PPP模式下的加杠桿后，很多公司的現(xiàn)金流很緊張，它們的股價也因此出現(xiàn)大幅波動。例如，營收同比減少超過95%的神霧環(huán)保、神霧節(jié)能，連續(xù)24個跌停的凱迪生態(tài)，連續(xù)10個跌停的興源環(huán)境等等。

而環(huán)保行業(yè)的問題還遠(yuǎn)不止表面上的營收、利潤下滑。

以興源環(huán)境為例，它本來的主營業(yè)務(wù)是生產(chǎn)銷售壓濾機(jī);而從2015年開始，興源環(huán)境的主營業(yè)務(wù)變成園林工程和水利工程，中標(biāo)了數(shù)十個PPP項(xiàng)目。

2015-2017年，興源環(huán)境營收分別為8.84億元、21.03億元、30.32億元，凈利潤分別為1.02億元、1.86億元和3.62億元?？瓷先ピ鲩L很快，但只是紙上富貴，它的現(xiàn)金流越來越差。2015-2017年，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為-4091萬元、-4418萬元和-9.05億元。

也就是說，它投資建設(shè)的環(huán)保項(xiàng)目并未完全回款，賬上的資金非常緊張。而為了維持經(jīng)營，興源環(huán)保開始借債。2015-2017年，興源環(huán)境的有息負(fù)債從1.79億元迅速增加到21.71億元，每年要還的利息，也從2015年的394萬元，增長到2017年的5800萬元。

除了借債，興源環(huán)境的股東也開始不斷質(zhì)押股份來換取現(xiàn)金。到今年8月，公司實(shí)際控制人韓肖芳已經(jīng)質(zhì)押了手上所持有的83%的股份。

現(xiàn)金流差，債務(wù)越來越重，質(zhì)押股份比例高，2017年年末的興源環(huán)境已經(jīng)是在危機(jī)邊緣。進(jìn)入2018年之后，這種情況并沒有改善。而且由于中國隊(duì)信貸繼續(xù)收緊，PPP規(guī)模開始加速收縮。環(huán)保、園林行業(yè)中神霧環(huán)保、東方園林、凱迪生態(tài)、盛運(yùn)環(huán)保，先后發(fā)生質(zhì)押爆倉、發(fā)債失敗、股價崩盤。

興源環(huán)境只是難逃劫數(shù)的其中一員。根據(jù)本次半年報，目前它的應(yīng)收款項(xiàng)存在逾期未收回款1.11億元，幾乎等于它的利潤規(guī)模，其中逾期一年以上的占比99.64%，有可能最終會變成壞賬。

總之，PPP項(xiàng)目具有高負(fù)債、現(xiàn)金回款慢等特點(diǎn)，對于企業(yè)而言，最大的考驗(yàn)是前期墊付資金的壓力，拼的是有錢、有融資能力。適合使用PPP模式的，是現(xiàn)金流較穩(wěn)定的機(jī)場、公路、停車場等領(lǐng)域，而對于受地方財政波動影響極大的環(huán)保項(xiàng)目而言，以PPP模式做業(yè)務(wù)，風(fēng)險極大。